Tag Archives: Sistema financiero

Lecciones de Gowex (o como regular menos y mejor)

La noticia económica de la semana pasada fue el anuncio por parte de Gowex de que había falseado sus cuentas. Al margen de los vericuetos técnicos de la estafa en cuestión, subyace la gran cuestión de por qué ha pasado y qué hacer para que no vuelva a pasar. Ante esta cuestión, prácticamente la mayoría de la opinión pública y publicada se inclina por señalar la falta de controles como principal causa del fraude y derivado de lo anterior, lógicamente, para que no vuelva a repetirse la fechoría, se llama a los poderes públicos ha endurecer e intensificar los controles.

Sin embargo, en opinión de este analista, puede que la respuesta no sea tan sencilla. Toda regulación añade un coste –muchas veces muy importante, algunas veces incluso insalvable – a la actividad económica. Las nuevas regulaciones incrementan los costes de transacción y requieren de más recursos del Estado destinados hacer cumplir, vigilar y juzgar los comportamientos que no se ajustan a la nueva normativa. Además, la complicación paulatina del marco normativo añade una barrera de entrada “intelectual” por la cual únicamente los más capaces se atreven a batallar contra los laberintos legislativos en los que hemos ido convirtiendo cada uno de los sectores. La consecuencia última de todo lo anterior es pérdida de crecimiento potencial y paro estructural crónico.

Con todo, mi argumento principal en contra de nuevos y más refinados controles no es “economicista”. La consecuencia más perniciosa de regular con normas específicas (positivismo normativo) con el objetivo último de modificar la conducta de los agentes económicos limitando su libertad de acción y no por leyes generales de protección y garantía de derechos, es la consolidación de un sistema económico en donde inversores y acreedores no son seres responsables, capaces de tomar sus propias decisiones y asumir las consecuencias de las mismas, sino que se les considera seres inválidos que necesitan de una tutela permanente para realizar sus negocios o quehaceres diarios. Este hecho se convierte en la profecía que se auto-cumple: si tratamos, por ejemplo, a los inversores en bolsa como seres inválidos e irresponsables lo trágico de la situación es que si en un inicio no lo eran lo acabarán siendo.

Idealmente, un marco normativo tiene que ser comprensible, poco costoso, de aplicación universal y predecible en su sentido más práctico. En suma, las leyes tienen que proteger la propiedad y dotar a los contratos de seguridad jurídica para, precisamente, rebajar los costes de transacción y servir de sólido soporte a la edificación de una economía prospera y sostenible. Lo contrario significa sembrar la semilla para la generación de sociedades subvencionadas y frágiles.

El problema que subyace al caso de Gowex, al margen de los vericuetos del caso específico, ha sido la profusa intervención que caracteriza todos nuestros mercados y, muy especialmente, el mercado financiero. En un entorno en donde todo se realiza bajo mandato – de forma coordinada por un ente omnisciente que todo lo sabe y todo lo controla, esto es el Estado – se paraliza el funcionamiento dinámico del mercado y se esteriliza la tensión que caracteriza el impulso dinámico e innovador necesario para que los mercados sean eficientemente dinámicos. Y subrayo tres veces la palabra dinámico. Por el contrario, como decíamos, el estatismo conduce a la parálisis y a la falsa pretensión de que el Gobierno puede tomar de forma centralizada decisiones más juiciosas que cada uno de los agentes individuales por su propia cuenta y riesgo cosa que empíricamente los trabajos de Mises y Hayek demostraron ya en su día ser una idea tremendamente falsa.

¿Por qué la auditoría tiene que ser obligatoria? ¿Por qué el Estado tiene que ser quién certifique quién puede ser censor de cuentas?

En un sistema en donde la auditoría es obligatoria y en donde los criterios contables están sujetos al criterio del Estado y estos dejan de evolucionar en función de los intereses y preocupaciones de inversores y acreedores en cada momento, a quiénes el proceso de auditoría debiera proteger, sino que queda sujeta a la voluntad de los intereses políticos de turno. Además, estos principios son mutables con el tiempo (y es bueno que así sea porque dinámico es también el entorno), aunque la evidencia empírica demuestra que los principios contables apenas habían cambiado desde los primeros comerciantes europeos al final de la edad media.

En este escenario – que es en el que se enmarca el fraude de Gowex –, el inversor no se preocupa de la calidad del auditor al tiempo que el mercado difícilmente permite la existencia de auditores excelentes (ya que al estar todo regulado no hay incentivos a la innovación) ni tampoco puede depurar la existencia de malos criterios contables porque el proceso de mercado por el cual se lleva a cabo esta criba – y que es el resultado de la interacción libre y voluntaria de millones de agentes económicos – queda paralizado por la normativa estatal.

Imaginemos por un momento que auditarse no fuese obligatorio, que las auditoras no estuviesen reguladas por un censo oficial, y que las diferentes plazas en las que se compran y venden acciones (mercados organizados) tampoco estuviesen sometidas al arbitrio de la normativa estatal. De entrada, si una compañía no quiere auditarse mala señal que la entiende hasta mi abuela (con todo el cariño para mi abuela que como dice ella es de letras). Por otro lado, el mercado de la auditoria ya no sería percibido como unacommodity sino que habrían auditoras muy severas, a las que tan solo unas pocas compañías pasarían su escrutinio (compañías que serían percibidas como muy solventes por el mercado), y otras no tan estrictas (compañías que serían percibidas con algo más de riesgo por parte de los inversores). Las dinámicas libres de mercado, en este caso la libre interacción entre inversores, acreedores y órganos de gobierno de las compañías decidirían, en cada caso particular, cual es la mejor manera de auditarse y con quién.

Por ejemplo, en el supuesto de que un emprendedor decidiera impulsar un proyecto empresarial y necesitará fondos, tendrá incentivos para auditarse por aquellas auditoras que generen más confianza entre los futuros inversores, es decir que –su track record auditando– ha probado ser solvente en el pasado y gustoso pagará sus fees (comisiones) para someterse libremente al proceso de auditoría y generar la confianza necesaria entre los futuros socios. Esta misma argumentación podría aplicar perfectamente a las plazas de negociación de valores (MAB y similares) o las famosas agencias de calificación: los procesos de mercado libre y un marco regulatorio claro y estable son los mejores ingredientes para que los mercados financieros sean eficientes y funcionen normalmente.

Con este esquema, además, conseguiríamos que el verdadero cliente de la auditora fuese, de nuevo, la propiedad (accionistas y acreedores) y no el equipo gestor de la compañía como sucede ahora. ¿Quién sino Jenaro García era el principal beneficiado del esquema actual en donde el proceso de auditoría está absolutamente reglado y las auditoras no tienen los incentivos para ir más allá del horizonte que les marca la ley? En un entorno de mercado libre, los auditores de una firma tendrían los incentivos para escudriñar de manera continua a las compañías y su equipo gestor, innovando, para proteger los intereses del verdadero cliente – la propiedad – ya que si, a la postre, se descubriese alguna irregularidad esa auditora perdería reputación en el mercado y no volvería a ser contratada.

La conclusión ha de ser clara: cuando la regulación y esquema normativo de los estados limita la capacidad de decisión de los agentes económicos y les impone normas de conducta específica es inevitable tender hacia sistemas más complejos y frágiles en donde siempre surgen efectos no previstos por dichas regulaciones. En efecto, cuando los procesos de mercado – que son el instrumento más eficaz para el avance de las economías – se ven entorpecidos estamos favoreciendo una sociedad cada vez menos responsables y cada día más dependiente de nuevas normas con el grave menoscabo para la libertad de empresa que eso conlleva y el enorme coste fiscal y regulatorio al que esta espiral normativa nos conduce. Se trata por lo tanto de regular menos y mejor, y de establecer un marco institucional en el que, en la medida de lo posible, los agentes económicos sean responsables de sus propios actos.

Publicado en Oro y Finanzas. Gowex: ¿Qué podemos aprender de este caso? 

Advertisements

El negocio bancario y la actual crisis

El entorno actual obliga, más que nunca, a comprender las dinámicas que configuran el negocio bancario. La Banca es una industria como cualquier otra pero que presenta algunas particularidades que la hacen genuinamente diferente del resto. En primer lugar, se trata de un sector estrechamente ligado a los poderes públicos. Esta conexión se articula en el privilegio que el Estado concede a la Banca para que esta pueda expandir la masa monetaria, la cantidad de dinero en la economía, mediante la concesión de créditos sin la necesidad de captar ahorro (depósitos) con carácter previo.

Este hecho fundamental hace que los Bancos puedan operar con un fondo de maniobra estructuralmente negativo. Normalmente, las compañías, para mantener su solidez patrimonial financian con deuda a largo plazo (o incluso con fondos propios, esto es capital y reservas) parte de su circulante. De esta forma, pueden garantizar su solvencia y liquidez. En el sector bancario sucede exactamente lo contrario: la banca financia casi todo su activo fijo (p. ej. inversiones crediticias a los clientes a largo plazo) con pasivos a corto (compromisos de pago en el corto plazo). De esta forma, las tensiones que se producen en el Balance entre los cash-flows de entrada y de salida son absolutamente insostenibles (aspecto clave para entender, por ejemplo, la intervención de Bankia y tema sobre el que prometo a mis lectores volver a incidir más adelante).

De esta forma, y como concluyen los académicos y economistas de la Escuela Austriaca – la que más y mejor ha sabido explicar los procesos de crisis y quiebra bancaria –, los bancos tienden a la iliquidez. Esta situación podría ser eventualmente de insolvencia si la venta de los activos, por ejemplo inmuebles que actúan como garantía de hipotecas, se enajenarán a un descuento suficientemente grande como para que este no fuese cubierto con los fondos propios del Banco (incluidas las provisiones genéricas – como es la situación del sistema financiero español en la actualidad). En este caso, el Banco no podría hacer frente a sus obligaciones de pago y quebraría – a no ser claro, que recibiese inyecciones de capital adicionales (de inversores privados dispuestos a sufragar estas pérdidas, o de los poderes públicos: léase rescate de Bankia, por citar el caso más sonado).

El fondo de maniobra de los bancos es negativo: ¿cómo es esto posible? Esto es posible en la medida en que existe un mercado interbancario en el que de forma diaria, los bancos pueden acudir para cubrir sus necesidades diarias de caja y evitar, digamos, la suspensión de pagos. Sin embargo, este mercado interbancario, o club de bancos, esta viciado en origen ya que es el instituto emisor (o Banco Central) el responsable último de que los bancos dispongan de esta liquidez vamos a llamar adicional.

Pero nuevamente vayamos por partes. El Banco Central, por ejemplo el Banco Central Europeo, es el encargado de determinar la oferta monetaria: es decir la cantidad de dinero (medios de pago) necesaria en cada momento dentro de una economía, en este caso la Zona Euro. El Banco Central, para dotar de liquidez al mercado interbancario, presta dinero a los bancos contra sus activos a largo plazo. De esta forma, los recursos disponibles (o excesos de liquidez) que los bancos se intercambian para cubrir sus necesidades diaria de caja no son el resultado de una acumulación de capital de éstos sino de que los bancos centrales monetizan activos que, en teoría, deberían de ser más bien poco líquidos (como podría ser una hipoteca titulizada que tantos problemas han generado a nivel de cuantificación del riesgo se refiere en la presente crisis). Esta operativa del banco central lo que hace es convertir en dinero líquido activos que no tienen porqué serlo.

En la actualidad, el sistema bancario se enfrenta a millonarias pérdidas derivadas de estas inversiones crediticias. La crisis de confianza con nuestra deuda soberana, una de las principales derivadas de nuestra particular crisis, deriva, entre otros elementos sustanciales, en la incertidumbre con respecto a esta estimación. En un inicio estimada en 9.000 M€ (FROB I), luego 15.000 M€, luego 20-22.000 M€. La auditoría que esta llevando a cabo Roland Berger Strategy Consultants y Oliver Wyman podría arrojar una nueva cifra cercana a los 50-55.000 M€… ¿será esta la última?

Luces y sombras sobre el FROB

El 26 de junio de 2009 se aprobaba por Real Decreto Ley (RD 9/2009) por el que se constituía el Fondo de Reordenación Organizada Bancaria, el órgano encargado de poner orden en la reestructuración del sistema español y dotado con un presupuesto de 9.000 millones de Euros con cargo a los presupuestos Generales del Estado (se han emitido bonos a 5 años con la garantía del Reino de España). Si bien la medida de establecer un mecanismo que ayudase a la reestructuración del sector financiero era necesaria, puede que las estrategias utilizadas no sean las óptimas para alcanzar los objetivos de sanear el sistema al menor coste posible para que el crédito pueda volver a fluir con normalidad.

El gran problema del sistema financiero español se encuentra en el valor de los activos que acumula en sus balances que es muy superior al que previsiblemente se podrían realizar en el medio-largo plazo y que añaden incertidumbre su solvencia. Fruto de la burbuja inmobiliaria muchas cajas han acumulado en sus balances activos que difícilmente son realizables a los precios en los que están contabilizados. A este importante problema que puede representar que supone un elevado riesgo de quiebra para muchas entidades hay que sumar la falta de capital de muchas entidades que han tenido que realizar fuertes provisiones, problemas de liquidez (que han dado como resultado la llamada “guerra del pasivo”), exceso de capacidad (personal y oficinas),o importantes problemas de gestión y de estructura organizativa, muchas veces resultado de la injerencia política de los gobiernos regionales de donde operan.

Ante esta complicada situación de nuestro sistema de cajas de ahorro, que cuenta con honrosas excepciones como es el caso de La Caixa, el FROB basa su estrategia de saneamiento principalmente en las fusiones entre entidades. Sin embargo, puede que esta no sea la mejor manera de sanear nuestro sistema financiero. En primer lugar, el término fusión es confuso ya que siempre hay una empresa absorbente y una absorbida. El pez grande se come al pequeño. De estas mal llamadas fusiones, el economista Jaume Llopis señalaba recientemente, como la evidencia empírica demuestra que en el 75% de los casos de todas las fusiones habidas en el mundo en los últimos 10 años la entidad resultante no aporta más valor que el que aportaban las dos compañías  por separado antes de la fusión: hay choque de culturas, fuga de talento, y en general, no se suelen cumplir todas las sinergias esperadas.

En este sentido, parece erróneo pensar que la fusión entre dos o más entidades pueda solventar los principales problemas que hemos mencionado. En la actualidad, se están cerrando acuerdos en los que prevalecen los intereses políticos por encima de los intereses económicos. Y eso es siempre un mal presagio. ¿Qué sinergias hay entre dos cajas? ¿Quién manda (punto candente en todos los procesos y cuyas soluciones hasta el momento son nefastas)? ¿Quién empieza a cerrar oficinas? ¿Dónde? ¿Cuál es el Plan de Negocio conjunto de la entidad resultante (si que existe alguno)? Donde no hay criterio económico los mecanismos de mercado no pueden actuar y el coste económico de la “reorganización” del sistema se encarece peligrosamente.

Por añaduría, existen argumentos adicionales que desaconsejan forzar las fusiones entre entidades. En un entorno globalizado como el actual, conviene ser prudente sobre las supuestas ventajas de ser una entidad grande. Grande sí, pero que el tamaño no vaya en perjuicio de la agilidad. Quizás el tamaño fuera una garantía de éxito en mercados estables. Hoy es mejor ser ágil (no esta claro que los órganos de gobierno de las entidades resultantes vayan ha ser más eficientes desde un punto de vista de gestión). Esta también el choque de culturas, seguramente el punto más difícil de gestionar en una fusión entre dos compañías. A este aspecto se une el dilema de saber quién gobierna y como la entidad resultante. Por el momento, las entidades resultantes serán gobernadas por los mismos gestores que las han llevado a la ruina. En otros casos, se han establecido turnos rotatorios entre los diversos gestores de las entidades que configuran la fusión de dos o más cajas. A todas luces, un elemento perverso que encarece aún más el coste de la restructuración del sistema para el contribuyente.

Es por eso, que el FROB siendo un elemento necesario, debiera haberse llamado FLOB: Fondo de Liquidación Ordenada Bancaria. En efecto, hubiese sido más claro y transparente, además de mucho menos caro, liquidar aquellas entidades financieras que no tienen futuro, cuyo Plan de Negocio no tiene sentido, y aplicar los fondos del FROB en recapitalizar de forma individualizada aquellas entidades que si sean viables. De esta forma, el erario público se vería liberado de más recursos en un momento muy delicado para las cuentas públicas, lo que supondría un alivio para los contribuyentes y para la ansiada recuperación económica. Por ahora, el único resultado previsible de dicho proceso es el aumento de paro, por la personas que entren dentro de las sinergias previstas, sin que se produzcan avances en la gestión, rentabilidad o recapitalización de las entidades beneficias con dichos fondos.

Notas sobre la exposición del sistema financiero a la burbuja inmobiliaria

El sistema financiero español se está enfrentando, sin duda, a uno de los periodos más complejos y difíciles de las últimas décadas. No sólo se encuentra expuesto a la burbuja del mercado inmobiliario sin precedentes, sino que además se enfrenta a un escenario recesivo de la economía real en severa etapa de ajuste y con importantes reformas estructurales que afrontar. Es importante, por tanto, ser conscientes de los problemas que afrontan bancos y cajas, realizar un buen diagnóstico, y reconocer el coste de la pérdida sin histerismos pero sin escurrir el bulto para que, cuanto antes, se depuren los balances en el sistema financiero, las entidades puedan recapitalizarse, y el crédito vuelva a circular con normalidad.

Según datos del Banco de España, en 2009, la exposición del sistema financiero al sector de la construcción y la promoción inmobiliaria era de 445.000 millones de euros (casi un 25% sobre el total del crédito concedido a empresas y familias). Sin duda una exposición significativa en un sector que previsiblemente seguirá experimentando una fuerte etapa de ajuste, y donde el ratio de dudosos es ya del 9,6%. En este escenario, es importante ver con qué garantías se cuenta, su valor y su eficacia. En el entorno actual, de estancamiento del mercado inmobiliario, resulta más difícil establecer la valoración de las garantías inmobiliarias, pero este valor sólo en contados casos es nulo, o muy bajo. La hipoteca que subyace a la operación garantiza la posesión del bien que sirve de garantía, y su carácter inmobiliario evita la pérdida de valor por deterioro u obsolescencia.

Además de la existencia de garantías en el sistema, que deberían garantizar una importante parte de los riesgos derivados de los créditos prestados, el sistema financiero español se ha mostrado especialmente estricto con respecto a las provisiones por créditos de dudoso cobro o subestándar en palabras del propio instituto emisor. En este sentido, todos aquellos créditos que presentan alguna debilidad que pueda generar impago y pérdidas son clasificados por el BdE como subestándar y se han de constituir provisiones al respecto. A finales de 2009, el crédito subestándar representaba un 14% sobre el total de la exposición al sector de la construcción y promoción, muy previsiblemente este ratio seguirá creciendo en el transcurso de 2010 y 2011 (dependiendo de la velocidad del ajuste), con un nivel de provisiones del 13%.

Otra manera de absorber y corregir la exposición a la burbuja inmobiliaria de esta gran bolsa de créditos es la ejecución de las operaciones mediante la adquisición de los activos. En efecto, una forma eficaz de gestionar un crédito en mora es mediante la adquisición del activo y la liquidación del préstamo. Estas adjudicaciones exigen prudencia contable a la hora de valorar los activos y aflorar pérdidas en los balances de los bancos, que a su vez exigen provisiones adicionales. Otra vía, muy utilizada por las entidades financieras, y recurso previo a nada, son las refinanciaciones. Es importante tener en cuenta que las refinanciaciones tienen un coste añadido para la operación para las entidades financieras y es importante que estas sólo se hagan en aquellos casos en las que empresas solventes estén pasando por problemas puntuales de liquidez (solvencia de pago).

En suma, y siguiendo con los datos que proporciona el Banco de España, el total de crédito en mora (créditos en default) y los créditos subestándar (que también se tienen que provisionar), junto con las adquisiciones y provisiones específicas representa un 25% del total de créditos al sector de la construcción y promoción. Si se suma la provisión genérica, la cobertura alcanza el 35%. ¿Qué significa? Qué pese a que siguen existiendo fuerte tensiones en los balances de los bancos, y que el sector de la construcción está lejos de haberse ajustado por completo, a día de hoy, las entidades podrían deshacerse de la cartera problemática a un 65% de su valor en libros sin registrar pérdidas en la cuenta de resultado (aunque dicha ejecución en masa es imposible de ejecutar e improbable).

Es importante pues, que durante el transcurso del ejercicio 2010, las entidades financieras recapitalicen y saneen al máximo sus balances reteniendo beneficios y diversificando su cartera de crédito hacia sectores más productivos.